Über Weihnachten in Argentinien und saftige Zerschlagungsziele

Im Zweijahres-Rhythmus suche ich mir für die Weihnachtszeit jeweils ein interessantes Reiseziel irgendwo auf dem Planeten. In der Regel ergibt sich dabei, dass ich von lokalen Freunden eine Einladung erhalte, die Weihnachtstage mit ihnen zu verbringen. Was gibt es Besseres, als überall auf der Welt Freunde zu haben? Auf diese Weise erfährt man gleichzeitig auch noch am meisten über Land und Leute.

Dieses Jahr werde ich Weihnachten irgendwo in den Agrarzonen Argentiniens feiern.

Um dem kalten nordeuropäischen Winter zu entrinnen, hatte ich bereits seit langem geplant, die vier Wochen von Anfang Dezember 2018 bis Jahresanfang 2019 in Buenos Aires zu verbringen. Nachdem ich meine Pläne auf Facebook erwähnte, erhielt ich sodann auch gleich eine liebenswürdige Einladung von Freunden, die dort wohnen. Wie es der Zufall will, ist deren Familie seit Jahrzehnten in der argentinischen Landwirtschaftsbranche tätig.

Das war für mich ideal, denn mit meinem Besuch in Argentinien wollte ich gerade auch mehr über die dortige Landwirtschaft erfahren. Ich bin seit jeher an Landpreisen interessiert, zumal gerade Ackerland in manchen Ländern ein lohnendes Investment ist. Argentinien, seit jeher bekannt für gute Steaks und produktive Anbauflächen, durfte in meiner Recherche natürlich nicht fehlen!

“Kaufe Land, es wird ja nicht mehr davon hergestellt.” (Mark Twain)

In den letzten 20 Jahren habe ich unzählige Variationen gehört von Mark Twains altem Zitat über den wesentlichen Grund, warum man in Land investieren sollte.

Die immer gleichen Argumente lauten ungefähr folgendermaßen:

  • “Die UNO sagt bis 2050 ein Ansteigen der Weltbevölkerung auf 9 Milliarden Menschen voraus. ”
  • “Die Chinesen essen immer mehr Rindfleisch. Gemeinsam mit anderen Veränderungen in der Ernährung der Menschheit wird dies in den nächsten 30 Jahren zu einem Ansteigen der Nachfrage nach Lebensmitteln um 60% führen.”
  • “Es gibt immer weniger Länder, in denen man Acker- und Weideland zu einem Bruchteil dessen kaufen kann, was vergleichbares Land in Nordamerika oder Europa kostet. Diese Preisspanne wird sich nach und nach schließen, oder anders ausgedrückt, man muss in billigen Ländern kaufen und auf eine Neubewertung setzen.”

In Argentinien hat diese Grundkonstellation bereits zu einer nachhaltigen und bemerkenswerten Neubewertung von landwirtschaftlich nutzbarer Fläche geführt.

Im Jahr 2003 konnten Sie einen Hektar Weidefläche für Kühe in Argentinien für nur $300 erwerben. Bis zum Jahr 2012 waren die Preise bereits auf $3.500 pro Hektar gestiegen, ein fast 12facher Anstieg innerhalb nur einer Dekade!

Ackerland für den Anbau von Getreide entwickelte sich ebenfalls erfreulich. In der gleichen Periode stieg der Preis von $3.000 pro Hektar auf rund $15.000.

Seither sind die Preise ungefähr 20% zurückgegangen. Trotz der Konsolidierung hätten Sie im Nachhinein mit argentinischem Nutzland erhebliche Gewinne erzielt.

Dieses Investment hätten Sie bequem aus der Ferne tätigen können

Glücklicherweise gibt es für nahezu jedes Investmentthema irgendwo auf der Welt eine börsennotierte Aktiengesellschaft, über die Sie leicht an diesem Thema mitverdienen können. Denn wer will schon selber nach Argentinien umziehen und Ackerland bestellen?

Das Gleiche gilt für landwirtschaftliche Flächen in Argentinien.

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CRESUD ist Argentiniens älteste, größte und bekannteste Holding für landwirtschaftliche Nutzflächen. Die Landflächen des Unternehmens sind zwei Mal so groß wie Luxemburg, oder 100 Mal so groß wie Manhattan. Dabei ist das nur das Land, das der Konzern in Argentinien besitzt. Dem Unternehmen gehören auch umfangreiche Flächen in Brasilien, Paraguay, Uruguay und Bolivien.

Ironischerweise hat die Aktie von CRESUD den Wertanstieg der argentinischen Landpreise jedoch völlig verpasst.

Obwohl der Wert von landwirtschaftlicher Nutzfläche um die oben genannten Multiplikatoren anstieg, hat die Aktie von CRESUD eine Rendite von effektiv Null gebracht.

Das gilt unabhängig davon, ob Sie den Aktienkurs für zehn, zwanzig oder dreißig Jahre zurückverfolgen.

Man könnte sich diese Geschichte fast kaum ausdenken….

CRESUD Chart
Diese Aktie brachte ihren Anlegern Null Rendite, egal ob Sie vor 10, 20 oder 30 Jahren eingestiegen sind.

Diese Aktie brachte ihren Anlegern Null Rendite, egal ob Sie vor 10, 20 oder 30 Jahren eingestiegen sind.

Nr. 1 für Landbesitz, aber der letzte Platz für Performance

Die Investmentlogik, die hinter CRESUD steht, ist eigentlich schnell erklärt:

  • Die Gesellschaft besitzt 550.000 Hektar Farmland in Argentinien, sowohl für Rinder als auch Anbau von Getreide und anderen Nutzpflanzen. In anderen südamerikanischen Ländern gehören dem Unternehmen weitere 200.000 Hektar.
  • Die Unternehmensgeschichte geht bis ins Jahr 1936 zurück. CRESUD gilt als seiner der erfahrensten Landwirtschaftskonzerne des südamerikanischen Kontinents.
  • Die CRESUD-Aktie ist bereits seit 1997 an der Nasdaq notiert. Damit ist die Aktie nicht nur leicht handelbar, sondern profitiert auch von den amerikanischen Transparenzanforderungen.

Was hätte dabei nur falsch laufen können?

CRESUD-Aktionäre, zu denen ich zeitweise vor über zehn Jahren auch gehörte, haben einfach unterschätzt, wie sehr sich argentinische Manager und Großaktionäre in chaotische Entscheidungen verstricken könnten.

Größenwahn kombiniert mit Schulden

Vielleicht haben Sie diesen alten Witz schon einmal gehört: “Wie begeht ein argentinischer Mann Selbstmord?”

Antwort: “Er klettert auf sein Ego und springt herunter.”

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Wie sich herausstellte, stieg den CRESUD-Managern der Erfolg, den sie zweifelsfrei in der Landwirtschaftsbranche hatten, zu Kopf.

Das Unternehmen nutzte das erfolgreiche Kerngeschäft, um eine Holding aufzubauen, die heute die folgenden Branchen umfasst:

  • Bürogebäude und Shoppingmalls in Buenos Aires.
  • Ein Luxushotel in Patagonien.
  • Eine Hypothekenbank, die dann wiederum die Mehrheit einer anderen Bank kontrolliert.
  • Ein Wolkenkratzer in New York (das “Lippenstiftgebäude”).
  • Die größte Supermarktkette in Israel.
  • Touristikunternehmen.
  • Unternehmen unter anderem in den Bereichen Versicherungen, Telekommunikation, Elektronik und Chemikalien.

Vor einiger Zeit wollte CRESUD dann auch noch die Falklandinseln übernehmen – kein Witz! Die Gesellschaft wollte ein Übernahmeangebot abgeben für eine in London börsennotierte Gesellschaft, die der größte private Landbesitzer in den Falklandinseln ist. Die britische Regierung sperrte diese Übernahmeambitionen jedoch, was für die CRESUD-Aktionäre vermutlich ein Segen war.

Obwohl ich gerade mehr als einen ganzen Tag damit verbracht habe, mich in CRESUD einzulesen, verstehe ich bis heute nicht, wie es der Unternehmensleitung gelang, dieses wilde Sammelsurium an Unternehmen und derart hohe Schulden aufzubauen.

Die Unternehmensstruktur ist derart komplex, dass es im Jahr 2015 zeitweise zu Gerüchten kam, die amerikanische SEC untersuche das Unternehmen wegen zweifelhafter Berichterstattung über die eigenen Finanzen. Diese Gerüchte stellten sich zwar als unzutreffend heraus und die Bücher von CRESUD waren in Ordnung. Die Nervosität des Marktes spricht aber für sich. Niemand traut CRESUD so recht über den Weg.

Die Aktionäre von CRESUD hätten ganz einfach an den steigenden Landpreisen und Erträgen von bester argentinischer Landwirtschaftsfläche profitieren können. Stattdessen sind sie heute an einem unüberschaubaren Haufen wild zusammengekaufter Beteiligungen rund um den Globus beteiligt.

Willkommen in Argentinien!

Die Situation ruft nach einer Zerschlagung

Ich gehe nicht davon aus, dass sich die Situation für die CRESUD-Aktionäre nachhaltig und signifikant verbessern wird, solange das Unternehmen nicht in kleinere Einheiten zerschlagen wird.

Wird ein solcher Schritt gewählt, ergäben sich für die Gesellschaft (und ihre Aktionäre) einige interessante Aussichten!

Die Gesellschaft in ihrer heutigen Aufstellung ist zwar extrem schwer zu bewerten, allerdings gibt es diverse Anhaltspunkte:

  • Neun (!) der Tochtergesellschaften von CRESUD sind ihrerseits börsennotiert, so dass man wenigstens den theoretischen Börsenwert dieser Beteiligungen ermitteln kann.
  • CRESUD ist heute an der Börse nur noch $650 Mio. wert (50 Mio. ausstehende Aktien; Kurs aktuell rund $13). Bereits die 64%ige Beteiligung an der in Amerika notierten Immobiliengesellschaft IRSA hat ungefähr diesen Wert.
  • Dem Schuldenberg stehen zig Milliarden Dollar an Assets und Beteiligungen gegenüber. Erweisen sich diese insgesamt als werthaltig, könnte der positive Restwert den heutigen Börsenwert der Gesellschaft schnell um ein Mehrfaches übertreffen.

Schon die Bekanntgabe einer Zerschlagung könnte erhebliche Auswirkungen auf den Kurs haben.

Ob es zu einer Zerschlagung kommt und ob die Beteiligungen wirklich werthaltig genug sind, um ein solches Szenario lohnenswert zu machen, weiß derzeit niemand mit Sicherheit. Das Unternehmen hat noch keine dahingehenden Andeutungen gemacht. Allerdings spricht die Sachlogik für einen solchen Schritt.

Zudem gab es schon ernstzunehmende Versuche, den inneren Wert im Detail zu ermitteln. Eine dieser Berechnungen führte zu einem Resultat, das ungefähr beim 3-4fachen des aktuellen Börsenwertes liegt.

Naturgemäß muss auch die seither eingetretene neue Krise in Argentinien berücksichtigt werden. Die Zinsen liegen in Argentinien gerade bei 60% pro Jahr, der argentinische Peso hat in den vergangenen 10 Jahren 92% an Wert verloren, und das Land ist insgesamt abermals in politischem Chaos versunken. Zudem gab es hässliche Fälle in der Unternehmenslandschaft, wie die quasi-Enteignung der Aktionäre des Ölkonzerns YPF.

Ganz klar, in CRESUD investiert zu sein, war bislang alles andere als ein Zuckerschlecken.

Die Nacht ist kurz vor Sonnenaufgang am dunkelsten

Eines Tages dürfte sich das Blatt für CRESUD (und Argentinien) jedoch wieder wenden. Südamerika ist bekannt für seine ausgeprägten Zyklen.

Es gibt allerlei Szenarien, in denen sich die Situation schlagartig verändern könnte:

  • Es gibt durchaus historische Beispiele dafür, dass Argentinien einen fähigen Politiker wählt und dieser das Land zumindest zeitweise aus der Misere zieht. Ich erinnere an Carlos Menem Anfang der neunziger Jahre.
  • CRESUD könnte einfach entscheiden, dass das Unternehmen zerschlagen werden muss. Vielleicht verlangen auch einfach die Kreditgeber einen solchen Schritt.
  • Die Preise für landwirtschaftliche Nutzflächen in Argentinien könnten weiter steigen. Die großen Trends in der Weltbevölkerung und der Nachfrage nach Nahrungsmitteln sind ja gleich geblieben.

Gegenwärtig sieht die CRESUD-Aktie eher wie ein abgenagter Knochen als ein saftiges Steak aus.

Aber diese Dinge können sich ja auch wieder ändern…

Der Großaktionär von CRESUD, Eduardo Elsztain, hat den Konzern durch seinen aggressiven Managementstil groß gemacht. Den Anfang seiner Karriere hatte er gelegt, als er niemand geringeren als George Soros davon überzeugte, ihm Geld anzuvertrauen. Elsztain hat ohne Frage das Zeug und die eigene finanzielle Motivation, den Karren wieder aus dem Dreck zu ziehen.

Aus diesen Gründen werde ich auch weiterhin ein Auge auf Argentinien und CRESUD behalten. Während meiner Weihnachtsreise werde ich vor Ort mit Entscheidungsträgern sprechen und mich einfach einmal umhören, wie denn so die lokale Sichtweise ist.

Wenn Sie also darüber lesen möchten, wie sich all dies weiterentwickelt, halten Sie einfach nach der entsprechenden Kolumne Anfang 2019 Ausschau!

Beste Grüsse

Swen Lorenz
Undervalued-Shares.com

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