Petrobras: Die Wahl entscheidet über die Dividende

Am 25. Oktober fällt die Entscheidung in der Stichwahl. Für kaum ein Unternehmen steht dabei so viel auf dem Spiel wie für Petrobras. Der Ölkonzern verdient derzeit so viel Geld wie selten zuvor. Über die Verwendung bestimmt allerdings der Staat als Mehrheitsaktionär, und damit der nächste Präsident.

Petrobras-Aktie bleibt hinter den Wahlgewinnern zurück

Ein Detail des Montagshandels verdient Beachtung. Binnenwerte wie der Einzelhändler Magazine Luiza oder der Mischkonzern Cosan gewannen jeweils mehr als 20 Prozent. Die Großbank Bradesco legte zweistellig zu. Petrobras kam dagegen nur auf ein einstelliges Plus und bewegte sich damit im Bereich des Gesamtmarkts.

Dafür gibt es zwei Gründe. Erstens hat die Aktie eine lange Rallye hinter sich. Seit Jahresbeginn hat sie um deutlich mehr als die Hälfte zugelegt, getragen vom Ölpreisschub infolge des Iran-Kriegs. Zweitens wertete der Real am Montag um rund 4 Prozent auf. Eine starke Landeswährung hilft Händlern und Banken. Einem Exporteur, der sein Öl in Dollar verkauft und viele Kosten in Real trägt, nützt sie wenig.

Der Markt behandelt Petrobras also in erster Linie als Ölwert. Die Politik kommt als zweiter Faktor hinzu, und sie wirkt in beide Richtungen.

Rekordförderung und ein verdoppeltes Ergebnis

Operativ läuft es glänzend. Im zweiten Quartal förderte Petrobras 3,34 Millionen Barrel Öläquivalent pro Tag, ein Rekord und 14 Prozent mehr als im Vorjahr. Die Ölproduktion in Brasilien stieg um 15 Prozent auf 2,7 Millionen Barrel täglich. Treiber ist das Tiefseefeld Búzios vor der Küste von Rio de Janeiro. Dort ging die Förderplattform P-79 früher in Betrieb als geplant. Das Feld allein liefert inzwischen mehr als eine Million Barrel am Tag.

Auch die Raffinerien arbeiten am Anschlag. Ihre Auslastung lag bei 101 Prozent, die Produktion von Diesel und Kerosin erreichte Höchststände. Brasilien muss dadurch deutlich weniger Kraftstoff einführen. Das hat politisches Gewicht, denn teurer Importdiesel war in der Vergangenheit häufig der Anlass für Eingriffe der Regierung.

Die Zahlen spiegeln die Kombination aus höherer Menge und höheren Preisen. Das bereinigte EBITDA, also das Ergebnis vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen, hat sich auf 20 Milliarden Dollar nahezu verdoppelt. Der bereinigte Quartalsgewinn kletterte um 170 Prozent auf 11,1 Milliarden Dollar. Aus dem laufenden Geschäft flossen 12,3 Milliarden Dollar in die Kasse.

Was der freie Cashflow von Petrobras aussagt

Nach Abzug der Investitionen blieb ein freier Mittelzufluss von 7,7 Milliarden Dollar. Hochgerechnet auf zwölf Monate ergäbe das rund 30 Milliarden Dollar. Gemessen am Börsenwert wäre das eine Rendite von mehr als 20 Prozent. Mit dieser Rechnung begründen Optimisten ihre These einer deutlichen Unterbewertung.

Die Rechnung hat jedoch eine Schwäche, denn sie schreibt ein Ausnahmequartal fort. Im ersten Quartal lag der freie Cashflow erst bei 3,9 Milliarden Dollar, im gesamten ersten Halbjahr bei 11,5 Milliarden. Das zweite Quartal profitierte voll vom kriegsbedingt hohen Ölpreis. Ein Friedensschluss am Golf würde die Kalkulation rasch verändern.

Hinzu kommt die Bilanz. Die reinen Finanzschulden betragen nur knapp 26 Milliarden Dollar. Die Bruttoverschuldung liegt jedoch bei 70,8 Milliarden Dollar, weil Petrobras viele seiner schwimmenden Förderplattformen least. Diese Verpflichtungen zählen mit und wachsen mit neuen Projekten. Das Management will die Bruttoschulden in Richtung 65 Milliarden Dollar drücken. Im Verhältnis zum Ergebnis bleibt die Last überschaubar. Die Nettoverschuldung entspricht dem 1,1-Fachen des EBITDA der vergangenen zwölf Monate.

Dividende: Die Formel begrenzt die Fantasie

Die Ausschüttung folgt einer festen Regel. Solange Petrobras die Schuldenobergrenze einhält, erhalten die Aktionäre 45 Prozent des freien Cashflows. Für das zweite Quartal ergibt das 17,4 Milliarden Real, umgerechnet rund 3,4 Milliarden Dollar. Die Zahlung erfolgt in zwei Raten im November und Dezember.

Sonderdividenden hat der Vorstand im Sommer als unwahrscheinlich bezeichnet. Vorrang haben vorgezogene Förderprojekte und der Schuldenabbau. Allein im ersten Halbjahr investierte Petrobras 10,4 Milliarden Dollar. Wer auf einen schnellen Geldregen setzt, überschätzt die Bereitschaft des Konzerns, die Kasse zu öffnen.

Stichwahl in Brasilien: Zwei Szenarien für Petrobras

Damit rückt die Politik in den Mittelpunkt. Die Regierung Lula hat im März eine Exportsteuer von 12 Prozent auf Rohöl eingeführt, zusammen mit einer Subvention für Diesel. Die Abgabe trifft Petrobras als größten Ölexporteur des Landes direkt. Bolsonaro hat angekündigt, sie zu streichen. Sein Programm sieht außerdem Privatisierungen und eine stärkere Ausrichtung von Petrobras auf die Minderheitsaktionäre vor.

Im Kongress hätte er dafür Rückenwind. Seine Liberale Partei wächst im Senat von 15 auf 28 Sitze. Im Unterhaus dürfte sie auf 121 von 513 Mandaten kommen. Marktbeobachter halten Reformen deshalb für leichter durchsetzbar als unter seinem Vater.

Der Blick zurück mahnt allerdings zur Vorsicht. Auch Jair Bolsonaro trat einst mit einem wirtschaftsliberalen Programm an. Als die Spritpreise 2021 und 2022 stiegen, tauschte er mehrfach den Petrobras-Chef aus. Öffentlich erklärte er, der Konzern könne seinen Gewinn senken, um die Preise zu dämpfen. Hohe Benzinpreise sind in Brasilien für jede Regierung ein Risiko, gleich welcher Couleur. Der Sohn präsentiert sich Investoren als gemäßigtere Variante. Den Beweis muss er im Amt erst antreten.

Gewinnt Lula, bleibt es voraussichtlich beim bisherigen Kurs. Der Konzern investiert dann weiter kräftig im Inland, die Exportsteuer bleibt auf der Tagesordnung, und die Dividende folgt der Formel. Ein Teil der Kursgewinne vom Montag stünde in diesem Fall wieder zur Disposition.

Öl liefert den Gewinn, die Politik verteilt ihn

Petrobras befindet sich operativ in sehr guter Verfassung. Die Förderung wächst zweistellig, die Verschuldung ist tragbar, und der Cashflow deckt die Dividende. Die Bewertung hängt jedoch an zwei Größen, die der Vorstand nicht steuert. Die erste ist der Ölpreis, der ohne Kriegsprämie tiefer läge. Die zweite ist der Wille der Regierung, den Aktionären ihren Anteil zu lassen.

Die Stichwahl klärt nur die zweite Frage, und selbst diese nicht endgültig. Belastbare Signale liefern erst die Entscheidungen nach dem 25. Oktober. Dazu zählen der Umgang mit der Exportsteuer, die Besetzung der Konzernspitze und der nächste Strategieplan. An diesen drei Punkten lässt sich ablesen, wem die Rekordgewinne von Petrobras künftig zugutekommen.