Sehr geehrte Leserinnen und Leser,
Nvidia hat gerade Zahlen vorgelegt, die selbst optimistische Erwartungen übertreffen. Der Umsatz verdoppelte sich gegenüber dem Vorjahr. Trotzdem gab die Aktie in der Woche danach nach. Sie notierte zeitweise unter dem Niveau von vor zwölf Monaten. Bei einem Konzern, der pro Jahr mehr als hundert Prozent zulegt, klaffen Zahlen und Kurs damit weit auseinander.
Nvidia liefert Rekordzahlen, doch der Kurs bleibt zurück
Im zweiten Quartal des Geschäftsjahres erreichte der Umsatz 96,2 Milliarden Dollar. Das entspricht einem Plus von rund 106 Prozent gegenüber dem Vorjahr. Der bereinigte Gewinn je Aktie lag bei 2,22 Dollar. Das Rechenzentrumsgeschäft allein steuerte 89 Milliarden Dollar bei, ein Zuwachs von 117 Prozent.
Für das laufende Quartal stellt das Unternehmen 108 Milliarden Dollar in Aussicht. Die Markterwartung lag bei etwa 104,6 Milliarden. Nvidia hat in der Vergangenheit die eigenen Prognosen regelmäßig übertroffen. Die ursprüngliche Vorgabe für das abgelaufene Quartal lag bei 91 Milliarden Dollar, am Ende wurden es gut fünf Milliarden mehr. Wer diese Historie fortschreibt, landet für das laufende Quartal eher bei über 110 Milliarden.
Diese Zahlen trafen auf einen Kurs, der die Wachstumsraten nicht abbildet. Für Anleger, die über den einzelnen Handelstag hinausblicken, ist das die eigentliche Nachricht.
Warum die Bewertung von Nvidia so niedrig erscheint
Die Aktie handelt aktuell zum rund 11-fachen der für das übernächste Geschäftsjahr erwarteten Gewinne. Für ein Unternehmen mit dreistelligen Wachstumsraten ist das ungewöhnlich niedrig. Zum Vergleich, viele weit langsamer wachsende Standardwerte werden höher bewertet.
Der Grund für diese Zurückhaltung liegt in der Angst vor einem abrupten Ende des Booms. Sobald die großen Cloud-Konzerne ihre Investitionen drosseln, so die Sorge, bricht Nvidias Nachfrage weg. Diese Furcht ist nicht unbegründet. Sie übersieht aber einen strukturellen Hebel, der unabhängig von der reinen Kapazität wirkt.
Der Markt bewertet Nvidia damit, als sei das Wachstum bereits vorbei. Ein niedriges Kurs-Gewinn-Verhältnis bedeutet, dass Anleger für einen Dollar künftigen Gewinns wenig zu zahlen bereit sind. Bei einem stagnierenden Konzern wäre das nachvollziehbar. Bei dreistelligen Zuwächsen passt es nicht zusammen. Entweder liegen die Gewinnschätzungen zu hoch, oder der Kurs bildet die Realität nicht ab. Die jüngsten Zahlen sprechen für die zweite Erklärung.
Der Wertanteil pro Gigawatt treibt das Wachstum
Nvidia verdient mit jeder neuen Chipgeneration deutlich mehr pro Einheit Rechenzentrumsleistung. Der Konzern beziffert diesen Anstieg selbst. Bei der älteren Hopper-Generation lag der Umsatz bei etwa 18 Milliarden Dollar pro Gigawatt. Bei Grace Blackwell sind es rund 25 Milliarden. Die kommende Vera-Rubin-Plattform soll etwa 40 Milliarden Dollar pro Gigawatt einbringen.
Damit liegt Vera Rubin rund 60 Prozent über dem Vorgängerwert. Das verändert die Rechnung für Anleger. Nvidia braucht kein explosives Wachstum der weltweiten Rechenzentrumsleistung mehr. Es genügt, wenn die Kapazität im bisherigen Tempo weiter ausgebaut wird. Allein der höhere Wertanteil pro Gigawatt treibt den Umsatz dann kräftig nach oben.
Die Kapazitätsprognosen stützen diese Sicht. Der Markt erwartet für die USA bis Ende 2027 mehr als eine Verdopplung der Rechenzentrumsleistung auf rund 133 Gigawatt. Vorsichtigere Schätzungen sehen den tatsächlichen Zubau bei etwa 95 Gigawatt. Selbst in diesem konservativen Szenario wächst der Markt in anderthalb Jahren um rund 90 Prozent. Und Nvidia kassiert dabei je Chip bis zu 60 Prozent mehr.
So löst sich der Umsatz von der reinen Menge verkaufter Chips. Ein Gigawatt ist die Maßeinheit für die elektrische Leistung eines Rechenzentrums. Je mehr Wert Nvidia pro Gigawatt einnimmt, desto weniger hängt der Konzern von immer neuen Flächen und Standorten ab. Der Umsatz steigt selbst dann, wenn die Zahl der neuen Rechenzentren nur stabil bleibt. Diese Verschiebung übersehen viele, die allein auf die Investitionsbudgets der Cloud-Konzerne blicken.
Analysten laufen ihren eigenen Modellen hinterher
Besonders aufschlussreich ist die Reaktion der Analysten. Nach dem Zahlenwerk hoben viele ihre Kursziele an. Der Durchschnitt liegt trotzdem nur bei rund 300 Dollar. Einzelne Häuser gingen deutlich weiter und schraubten ihr Ziel um mehr als 160 Dollar nach oben.
Der Kern des Problems liegt in den Gewinnschätzungen. Zum Wochenschluss lagen die Erwartungen für das kommende Geschäftsjahr bei etwa 15 Dollar je Aktie. Für das darauffolgende Jahr näherten sich die Schätzungen der Marke von 20 Dollar. Diese Zahlen wurden erst nach den Quartalszahlen kräftig angehoben. Zuvor lagen sie spürbar niedriger.
Diese Aufholjagd zeigt ein Muster. Die Modelle der Marktbeobachter hinken der tatsächlichen Geschäftsentwicklung hinterher. Sobald neue Zahlen vorliegen, wird nachjustiert. Der Kurs bewegt sich dann in Schüben, weil die Erwartungen ruckartig steigen.
Für Anleger hat das eine praktische Folge. Wer sich allein am Durchschnittskursziel orientiert, folgt einer Zahl, die schon im Moment ihrer Veröffentlichung veraltet sein kann. Aussagekräftiger ist die Richtung der Korrekturen. Bewegen sich die Schätzungen über mehrere Quartale immer nur nach oben, deutet das auf ein anhaltendes Untertreiben hin. Genau dieses Bild zeigt sich bei Nvidia seit geraumer Zeit.
Was das Szenario stützt und was es gefährdet
Ein einfaches Rechenbeispiel zeigt, worum es geht. Wächst der Umsatz von der Zielmarke des laufenden Jahres um weitere hundert Prozent, erreicht Nvidia mehr als 800 Milliarden Dollar Jahresumsatz. Mit moderaten Betriebskosten und üblichen Steuersätzen ergäbe sich daraus ein Gewinn je Aktie im Bereich von gut 20 Dollar. Auf dieser Basis wären selbst deutlich höhere Kurse rechnerisch gedeckt.
Diese Rechnung steht und fällt mit einer Annahme. Die Nachfrage nach KI-Rechenleistung muss anhalten. Hier liegt das größte Risiko. Finanzieren die großen Cloud-Konzerne ihren Ausbau zunehmend über Schulden, wächst die Anfälligkeit für einen Rückschlag. Zudem drängen neue Wettbewerber in den Markt. Konkurrierende Chips und eigene Entwicklungen großer Kunden könnten den Preisdruck erhöhen.
Auch der Standort spielt eine Rolle. In Texas beantragten Rechenzentren zusammen eine enorm hohe Anschlussleistung. Der Bundesstaat prüft die Anträge nun, um reale von spekulativer Nachfrage zu trennen. Diese Prüfung dürfte den Ausbau langfristig sogar stabilisieren, weil sie die tragfähigen Projekte von den Luftbuchungen trennt.
Nvidia bleibt eine Wette auf die Substanz hinter dem Hype
Der Markt preist Nvidias eigene Prognose nicht in den Kurs ein. Ein Unternehmen wächst dreistellig und wird dennoch bewertet wie ein solider Durchschnittswert. Diese Lücke zwischen Geschäft und Bewertung ist der Kern der ganzen Diskussion.
Für Anleger zählen dabei zwei Größen. Erstens die Fähigkeit, pro Gigawatt mehr zu verdienen. Diese ist durch die eigenen Zahlen des Konzerns belegt. Zweitens die Frage, ob die Nachfrage über Jahre trägt. Diese bleibt offen und entscheidet über alles Weitere.
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