AKTIEN ODER Gold?
Die nachstehende Graphik zeigt das Verhältnis zwischen dem US-Aktienmarktindex Dow Jones Industrial Average und dem Goldpreis (USD/oz) von Januar 1920 bis Mitte Juni 2023 (Abb. 1).*1 Zwei Dinge fallen auf. (1) Der unterliegende Trend-verlauf der Zeitserie zeigt einen positiven Trend: Das heißt, langfristig gesehen haben sich Aktien also besser entwickelt als der Goldpreis. Das ist nicht weiter überraschend:
Aktien repräsentieren Anteile am volkswirtschaftlichen Produktionskapital, das im Zeitablauf Produktivitätsgewinne verzeichnet und somit über die Jahre hinweg wertvoller wird. Gold hingegen ist (je nach Betrachtungsweise) Geld, und es erzielt selbst keine Produktivitätszugewinne im Zeitablauf.
(2)Die Zeitserie schwankt recht ausgeprägt, weist über lange Zeiträume erhebliche „Schwingungen“ auf. So gab es Jahrzehnte, in denen es vorteilhafter war, Aktien
anstelle von Gold zu halten (weiße Flächen). Aber es gab auch Phasen, in denen das Umgekehrte galt, in denen es vorteilhafter war, Gold anstelle von Aktien zu halten (graue Flächen). Rückblickend gesehen wäre demnach eine Handelsstrategie sehr ertragreich gewesen, mit der der Anleger phasenweise Aktien oder Gold gehalten hätte.
Das Problem: Im Vorhinein weiß man leider meist nicht, wann der richtige Zeitpunkt ist, von Aktien in Gold oder von Gold in Aktien zu tauschen. Erfahrungsgemäß beherrschen nur wenige ein solches „Market Timing“! Zwei weitere Anmerkungen mögen an dieser Stelle aufschlussreich sein.
Erstens: Aktien und Gold stehen nicht in direktem Wettbewerb. Aktien sind, wie bereits gesagt, Anteilsscheine am Produktivkapital, erzielen einen „intrinsischen Ertrag“. Gold ist Geld, ein Tauschmittel (man kann es auch „nur“ als einen Rohstoff einstufen). Aktien stehen in Konkurrenz zu Anleihen, Immobilien etc.
Das Gold steht in Konkurrenz zu anderen Geldarten beziehungsweise Wertaufbewahrungsmitteln wie zum Beispiel bei Banken gehaltene Termin- und Spareinlagen. Zweitens: Abb. 1 berücksichtigt nicht die Dividenden, die man mit dem Halten von Aktien erzielen kann. Sie unterzeichnet daher die langfristige Aufwärtsentwicklung des Aktieninvestments relativ zum Halten von Gold.
Abb. 2 zeigt für den Zeitraum März 1973 bis Juni 2023 die Entwicklung der US-Aktienkurse (unter Berücksichtigung von Kurs- und Dividendengewinnen) auf der horizontalen Achse und den Goldpreis (USD/oz) auf der vertikalen Achse. Da so-wohl der Aktienmarkt als auch der Goldpreis im Betrachtungszeitraum angestiegen sind, zeigt sich ein positiver Zusammenhang zwischen beiden Größen – illustriert durch die gepunktete Linie, die den Trend zwischen beiden verdeutlichen soll.
Dem aktuellen Aktienindex entspräche – sieht man den langfristigen Zusammenhang als gültig an – ein Goldpreis von etwa 2.000 USD/oz; unter Einbeziehung des Schätzfehlers wäre die „faire Bandbreite“ zwischen 1.731 und 2.269 USD/oz.
Der aktuelle Goldpreis von etwa 1.840 USD/oz hätte demnach ein Abwärtsrisiko von ungefähr 6 Prozent und ein Aufwärtspotential von 23 Prozent. – Es sei hier betont, die obige Überlegung ist sehr vereinfacht (und stellt auch nur einen Teilaspekt dar, die unseren Preiseinschätzungen auf S. 13 zugrunde liegen). Dennoch ist sie insofern aufschlussreich, als dass sie auf etwas sehr Wichtiges hinweist:
Ab Ende 2020 zeigt sich eine beträchtliche „Outperformance“ der Aktien gegenüber dem Gold. Tendenziell schnellten die Aktienkurse in die Höhe, während der Gold-preis (nachdem er im August 2020 sein bisheriges Hoch von 2.040 USD/oz er-reichte) seitwärts handelte. Die Rückbildung der Aktien seit Januar 2023 ging ebenfalls mit einem tendenziell unveränderten Goldpreis einher. Das weist auf den langfristigen Zusammenhang zwischen Aktien und Gold hin: Nicht in allen Marktphasen sind ihre Preisbewegungen positiv korreliert.
VORSICHT INFLATION
Die Befürchtung, dass die Inflation gekommen ist, um zu bleiben, haben wir in unseren Publikationen schon vielfach geäußert; und auch dass die Inflation dem Anleger große Probleme verursacht – denn es ist und bleibt grundsätzlich schwierig, den negativen Wirkungen der Inflation zu entkommen.
Das gilt heute mehr denn je als in den 1970er und 1980er Jahren (siehe hierzu die Seitenkommentare auf S. 2 und 3 in dieser Ausgabe). Denn anders als damals sind heutzutage die Finanzmärkte weitestgehend von den Zentralbanken beeinflusst beziehungsweise kontrolliert. Dies geschieht quasi sang- und klanglos durch die Zinspolitik der Geldbehörden.
Indem die Zentralbanken die Kurz- und Langfristzinsen kontrollieren, sie künstlich niedrigen Niveaus halten, beeinflussen sie auch maßgeblich alle Güterpreise in der Volkswirtschaft wie Aktienkurse, Anleihekurse, Häuser- und Grundstückspreise, Rohstoffpreise etc. Vor allem aber üben die Zentralbanken mit ihrer Zinsbeeinflussung einen entscheidenden Einfluss auf die Kreditausfallwahrscheinlichkeiten und damit die Gefahren für eine neuerliche Finanz- und Wirtschaftskrise aus.
Ein Blick auf Abb. 3 zu werfen, ist an dieser Stelle besonders aufschlussreich. Sie zeigt den Goldpreis (USD/oz) und einen Indikator, der den „Stress“ in den Finanzmärkten anzeigt.
Wie zu erkennen ist, führte die Sorge vor Zahlungsausfällen 2008/2009 zeitweise zu einem deutlichen Rückgang des Goldpreises. Der Grund: Die Angst vor Staats- und Bankenpleiten führte (so paradox es auch klingen mag) zu einer „Flucht in das ungedeckte Geld“. Ganz anders ging es in 2020 zu: Die politisch diktierte Lock-down-Krise veranlasste die Zentralbanken, die Geldschleusen zu öffnen. Alles wurde getan, um Kreditausfälle auf breiter Front zu verhindern.
Die Botschaft wurde auf den Finanzmärkten unmittelbar verstanden, der „Stress“ währte nur kurz und fiel weniger stark aus als noch 2008/2009. In Anbetracht extrem niedriger Zinsen, der gewaltigen Liquiditätsflut, für die die Zentralbanken sorgten, und zunehmender Inflationssorgen zog der Goldpreis bis August 2020 stark an.
Der Goldpreis verlief in den zwei vergangenen Dekaden gleichgerichtet mit der Entwicklung der Konsumgüterpreise (Abb. 3). Rückblickend erwies sich die Goldpreisentwicklung ab Ende 2008 bis Herbst 2014 als „Übertreibung“, während die Goldpreisentwicklung ab Anfang 2020 die tatsächliche Konsumgüterpreisinflation korrekterweise frühzeitig vorweggenommen hat.
Es wäre also vorschnell, würde man sagen, das Gold hätte seinen Besitzer nicht vor Inflation geschützt: Von An-fang 2000 bis Mai 2023 ist der Goldpreis um 540 Prozent gestiegen, die Konsum-güterpreise um 74 Prozent; und seit Anfang 2020 bis Mai 2023 legte der Goldpreis um 22 Prozent, die Konsumgüterpreise um 13 Prozent zu.
Den Blick nach vorn gerichtet, scheint eine Frage von besonderer Bedeutung zu sein: Wie geht es weiter mit der Inflation? Werden die Zentralbanken mit ihren Zinsanhebungen die Inflation in die Knie zwingen? Eine Reihe von Gründen spricht dagegen, viel sogar für die Befürchtung, dass die Inflation in den nächsten Jahren schmerzlich hoch bleiben wird.
Angesichts der gewaltigen Verschuldung, die sich in den großen Volkswirtschaften der Welt in den letzten Jahrzehnten aufgebaut hat, ist nämlich eine Rückkehr zu „normalen Zinshöhen“ beziehungsweise zu einem positiven Realzins kaum mehr möglich. Es würde eine gewaltige Kredit-, Finanz- und Wirtschaftskrise auslösen.
Die Zentralbanken würden mit ihren Zinsanhebungen schon bald an Grenzen stoßen – Verfall der Aktien- und Häuserpreise, steigende Arbeitslosigkeit, sinkende Einkommen, zahlungsunfähige Staatshaushalte. Der aktuelle Zinssteigerungszyklus (wenn man ihn so nennen mag) wird daher vermutlich viel früher enden, als es viele Marktbeobachter derzeit noch erwarten.
Wachsende Probleme in den Volkswirtschaften – wie Rezession, Unternehmenspleiten, steigende Unterbeschäftigung, soziale Konflikte – werden die Fortführung der Inflationspolitik, die Hinnahme der hohen Inflation als das vergleichsweise kleinste Übel erscheinen lassen.
Als Ursache der Inflation wird dann nicht etwa die staatliche Zentralbank genannt, sondern die Schuld der Geldentwertung wird vielmehr ganz woanders verortet:
beispielsweise bei den Lieferkettenproblemen, den gewinnsüchtigen Ölfirmen, den überzogenen Lohnforderungen der Gewerkschaften, und nicht zu vergessen: Russlands Krieg in der Ukraine.
Alles darf und wird als Sündenbock für die Inflation herhalten, nur die Aktionen der staatlichen Zentralbank und ihre Geldmengenvermehrung nicht. Damit ist eine wichtige Einsicht verbunden, die man betonen muss: Inflation ist kein Elementarereignis, ist keine Naturkatastrophe, die über die Menschheit hereinbricht, sie ist vielmehr menschengemacht. Die Inflation hat folglich geistige Ursachen.
INFLATION: SCHWER ZU BÄNDIGEN
Die Inflation ist – vermutlich von vielen Menschen gar nicht bewusst wahrgenommen – gewissermaßen längst zum „Normalfall“ geworden. Ihre Symptome – nicht nur die im Zeitablauf steigende Güter- und Vermögenspreise, sondern vor allem auch das Anwachsen des Zuteilungsstaates, die Expansion des sogenannten Wohlfahrtstaates, der staatliche Beistand von der Wiege bis zur Bahre und anders mehr gehören dazu – werden von vielen Menschen mittlerweile gar nicht mehr hinter-fragt (vielmehr haben viele Menschen „Angst vor sinkenden Preisen“).
Und klar: Die gefühlte Inflation darf aber nicht zu hoch, nicht zu schmerzlich sein. Und wenn sie doch einmal zu hoch ausfällt, verlässt man sich auf das Versprechen, die Zentralbank werde die Inflation schon wirkungsvoll „bekämpfen“ (und verkennt dabei, dass die Zentralbank die Inflation ja verursacht!).
Gleichzeitig ist die Bereitschaft der Menschen, für die Rückkehr zu „gutem Geld“, zu niedriger Inflation einen hohen Preis in Form von Einkommens- und Arbeitsplatzverlusten zu bezahlen, eher gering. Die Abkehr von der Inflationspolitik kommt nämlich vielen Menschen teuer zu stehen. Es kostet sie mitunter ihre Firma, ihren Arbeitsplatz, ihre Ersparnisse.
Unter den Politikern und allen, die direkt oder indirekt vom Staat (der natürlich in besonderer Weise vom inflationären Regime profitiert) finanziert werden, ist die Zustimmung für eine Anti-Inflationspolitik ebenfalls gering: Sie können auf staatliche Unterstützung hoffen (wie Garantie des Arbeitsplatzes und Unterstützungszahlungen). Das heißt nun aber nicht, Inflation, ist sie einmal in Gang gekommen, ließe sich nicht mehr stoppen.
Es heißt vielmehr, dass die Inflation länger andauern kann, bevor man sie beendet. Grund für diese Vermutung gibt es vor allem dann, wenn die Inflation ein grundsätzlich geduldetes Phänomen ist, und wenn gleichzeitig die Inflation für lange Zeit von den Menschen nicht als zu schmerzlich, als zu schädlich angesehen wurde. Dann nämlich gibt es kaum öffentlichen Protest, eine bestehende Inflationspolitik zu verschärfen (indem die Zentralbank zum Beispiel „in der Not der Stunde“ die leeren Staatskassen mit neu geschaffenem Geld finanziert).
Zumal ja die positiven Wirkungen der Inflation (Abwendung von Staats- und Firmenpleiten, Verhinderung von Rezession und Arbeitslosigkeit) zuerst eintreten, und die Kosten der Inflation (Kaufkraftverlust des Geldes und der Ersparnisse) sich erst mit zeitlicher Verzögerung zeigen.
Der weltweit schnelle und starke Anstieg der offiziellen Inflationsraten hat gezeigt, wie im Grunde wenig verlässig, wie labil das Versprechen der Zentralbanken ist, die Inflation niedrig zu halten. Zwar kann man entgegnen, dass in vielen Ländern rund um die Welt die Inflation in den letzten Jahrzehnten sich zurückgebildet hat. Das ist in der Tat so.
Aber diese Entwicklung fand statt unter bestimmten Bedingungen: die Zentralbanken waren politisch noch relativ unabhängig gegenüber der Politik; die Schuldenstände hatten ein kritisches Maß noch nicht überschritten; die Wirtschaftspolitik war auf Wachstum ausgerichtet; die Globalisierung schritt voran, die Märkte waren noch relativ frei. Diese Bedingungen gelten mittlerweile so nicht mehr.
Und genau das ist auch der Grund, warum zu befürchten ist, dass die Inflation gekommen ist, um zu bleiben: Gegen ihr Entstehen gab und gibt es offensichtlich nicht den erforderlichen gesellschaftlichen Widerstand; der Wille, die bereits hohe Inflation sofort und entschieden zu stoppen, ist leider gering, wie die zögerliche Zinspolitik der Zentralbank zeigt; und das Wissen um die Schäden, die die Inflation verursacht, ist nicht mehr in der Breite verfügbar und macht daher die Menschen nicht gegen eine Inflationspolitik mobil.
Bei all dem ist zu berücksichtigen, dass die Wähler in vielen Ländern Regierungen an die Macht gebracht haben beziehungs-weise sie dulden, die sich zur Aufgabe gemacht haben, die Energie und damit auch alle anderen Güterpreise zu verteuern, um umweltpolitische Ziele zu erreichen.
Vor diesem Hintergrund ist daher vermutlich erst pathologisches Lernen erforderlich, bevor der „Feldzug gegen die Inflation“ beginnen und man wieder auf niedrige(re) Inflation hoffen kann: Die Menschen müssen vermutlich wieder leidvoll erfahren, dass Inflation ein wirtschaftliches und gesellschaftliches Übel ist, und dass man die Kosten ihrer Beseitigung zu keiner Zeit scheuen darf.
Wenn man diese (Zukunft-)Einschätzung als Anleger teilt, dann mag man auch für die Empfehlung offen sein, einen Teil seines Vermögens in physischem Gold und Silber zu halten. Die Edelmetalle bieten eine Möglichkeit, sich gegen den Kaufkraftverlust von US-Dollar, Euro & Co zu schützen. Darauf können vor allem Anleger mit einem Anlagehorizont von drei oder mehr Jahren setzten.
